Bu rapor, Tat Gıda Sanayi A.Ş. (BIST: TATGD) üzerine hazırladığım ilk bağımsız hisse senedi araştırma raporudur. 2024 sonunda Koç Holding Gıda Grubu'ndan Memişoğlu Tarım kontrolüne geçişin yarattığı yapısal kârlılık dönüşümünü, şirketin maliyet disiplinini, marj sıçramasını ve Avrupa odaklı ihracat genişlemesini detaylı olarak incelenmektedir. Değerleme reel DCF yöntemiyle yapılmış, Gordon Growth ve çıkış çarpanı yöntemleriyle çapraz kontrol edilmiştir.
Rapor İçeriği
- Yatırım Tezi & Pozitif Görünüm
- Şirket Profili & İşlenmiş Gıda Sektörü
- Finansal Analiz — Likidite, Kârlılık, Kaldıraç, Verimlilik Rasyoları
- Hasılat ve Marj Evrimi (2022A–2030E)
- Değerleme — Reel İndirgenmiş Nakit Akışı (DCF) Modeli
- WACC Hesaplaması & İçsel Değer
- Senaryo Analizi — Bull / Baz / Bear
- Monte Carlo Simülasyonu (10.000 simülasyon)
- Terminal Büyüme & Çıkış Çarpanı Çapraz Kontrolü
- Hassasiyet Matrisi (WACC × Terminal Büyüme & WACC × Çıkış Çarpanı)
- Risk Analizi — Marj Sürdürülebilirliği, Rollover, Zincir Market Baskısı
- Yasal Uyarı & Analist Beyanı
Yatırım Tezi
Rapor, TATGD üzerindeki pozitif görüşü 2024 sonunda tamamlanan kontrol devri ile başlayan yapısal dönüşüme dayandırmaktadır. Memişoğlu Tarım'ın hakim ortaklığıyla birlikte şirket, satılan malın maliyeti ve faaliyet giderlerinde belirgin bir kontrol rejimine geçmiş; düşen ciroya rağmen brüt kârını 867 mn TL'den 1.311 mn TL'ye yükseltmiştir.
Brüt marj 2024'teki %10,5 seviyesinden 2025'te %16,0'ya (+555 bps) sıçramış, FAVÖK marjı %2,9'dan %11,6'ya genişlemiştir. Bu iyileşme tek seferlik bir katkıdan değil, maliyet yapısındaki kalıcı değişimden kaynaklanmaktadır.
Değerleme Yaklaşımı
Birincil yöntem olarak reel DCF tercih edilmiştir. TMS 29 çerçevesinde finansalların 31.12.2025 satın alma gücüyle yeniden ifade edilmesi, nominal modeli enflasyon varsayımlarına aşırı bağımlı hale getirmektedir. Reel çerçeve, operasyonel performansın enflasyon gürültüsünden arındırılmasını mümkün kılmaktadır. Çarpan analizi destekleyici bir kontrol olarak 2026E FD/FAVÖK (8x) üzerinden uygulanmıştır.
Reel WACC %10,7 olarak hesaplanmış; reel risksiz faiz %5,0, özsermaye risk primi %10,3 ve 0,75 beta ile reel özsermaye maliyeti %12,73 bulunmuştur. İNA baz senaryo içsel değeri hisse başına ₺26,53 olarak hesaplanmıştır.
Senaryo Analizi
Bull (₺32,41 / +%91,7): İhracat 2027'den önce hızlanmakta, FAVÖK marjı %11–14 bandının üst sınırına yakınsamaktadır.
Baz (₺26,53 / +%56,9): 2026 FAVÖK marjı %11,6, ihracat toparlanması 2027'den itibaren devreye girmekte, Tat Global BV yapılanması planlandığı gibi işlemektedir.
Bear (₺11,57 / −%31,6): Hasılat büyümesi yavaşlamakta, esas faaliyet kârı sabit kalmakta, stratejik plan icra edilememektedir.
10.000 simülasyonluk Monte Carlo analizinde güncel ₺16,91 fiyatının üzerinde değer çıkma olasılığı %92 olarak gerçekleşmiştir.
Temel Riskler
Marj sürdürülebilirliği tezin en kritik kırılganlığıdır — 2025 marj iyileşmesi pazarlama ve genel yönetim giderlerindeki kalıcı düşüşlerle desteklenmektedir ancak 2026 1Ç sonuçları bu trendin devamına dair ilk somut gösterge olacaktır. Rollover riski de dikkat çekicidir: toplam finansal borçların %78,4'ü kısa vadelidir ve faiz karşılama oranı 0,81x ile FAVÖK finansman giderlerini tam karşılayamamaktadır. Son olarak, zincir market pazarlık gücü ve private label baskısı uzun vadede fiyatlama ve raf payı üzerinde risk oluşturmaktadır.
Raporun Tamamı
Aşağıda raporun tamamını görüntüleyebilir veya yukarıdaki bağlantılardan PDF olarak indirebilirsiniz.